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混合所有制改革要"混合”的不僅是資本，還有治理方式、收益和風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化可以較好滿足當(dāng)前推進(jìn)混合所有制改革的眾多訴求，阻力小，成本低，效率高，也利于推進(jìn)與之相關(guān)的一系列改革。
　　對(duì)于推進(jìn)混合所有制改革，各方有不同訴求。監(jiān)管層以提升效率為目的，企業(yè)和地方政府以融資為目的，參與改革的資金方則主要以營利為目的。各方的不同訴求產(chǎn)生了種種矛盾，有的改革成為政府"一廂情愿”甚至強(qiáng)迫推進(jìn)，有的成為地方政府和企業(yè)"甩包袱”的途徑，有的則成為新的國有資產(chǎn)流失的溫床。
　　混合所有制改革不是一"混”了之，缺乏合理的機(jī)制設(shè)計(jì)，無論國資還是民資都不能保證高效運(yùn)營。很明顯，在初期，改革的核心難題是定價(jià)，資本市場(chǎng)是實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化定價(jià)的重要依托。而混合所有制改革不可能實(shí)現(xiàn)所有國有資產(chǎn)上市，A股目前沒有這么大的容量，A股可以通過上市公司減持、并購重組等助推混合所有制改革，但不是主途徑。引入PE、戰(zhàn)投等是一個(gè)不錯(cuò)途徑，但能被這些資金看上的資產(chǎn)有限。海外上市、產(chǎn)權(quán)交易則均有區(qū)域和資金性質(zhì)的限制，對(duì)資產(chǎn)本身同樣有較高要求。
　　目前現(xiàn)有國有資產(chǎn)存量達(dá)94.6萬億元，其中中央企業(yè)占53%。各省國資證券化率從不足10%到超過40%，區(qū)域差異很大。混合所有制改革必須考慮到資產(chǎn)規(guī)模極為龐大、尚有國有資產(chǎn)未完成股份制改造、大量資產(chǎn)效益偏低的現(xiàn)實(shí)情況。
　　綜合考慮以上現(xiàn)實(shí)條件，資產(chǎn)證券化應(yīng)是完成混合所有制改革的較好選擇。金融危機(jī)之后，資產(chǎn)證券化在中國發(fā)展陷入停滯，實(shí)際上這一工具具有多重優(yōu)勢(shì)。
　　可以設(shè)想一下通過資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)混合所有制改革的一般途徑。
　　發(fā)起人，中央及地方國有企業(yè)首先確定準(zhǔn)備進(jìn)行證券化的資產(chǎn)（應(yīng)是能產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)），對(duì)其進(jìn)行清理、評(píng)估，按照風(fēng)險(xiǎn)、收益等進(jìn)行組合，也可以由幾家形成資產(chǎn)池；再將資產(chǎn)出售給獨(dú)立的專門從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的特殊目的公司（SPV），SPV可以是社會(huì)資本，也可以是信托公司、財(cái)務(wù)公司，還可以考慮由國有資本投資運(yùn)營公司來承擔(dān)；SPV以資產(chǎn)為支撐發(fā)行證券，所得資金來支付購買資產(chǎn)的費(fèi)用；資產(chǎn)托管機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)公司、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、承銷人各擔(dān)其責(zé)；投資者，主要是各類機(jī)構(gòu)、金融產(chǎn)品及社?；鹳徺I；確定服務(wù)人對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行日常管理和監(jiān)督，服務(wù)人可以是市場(chǎng)化選聘的機(jī)構(gòu)，也可以是發(fā)起人或SPV；被證券化的資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流，支付證券化產(chǎn)品的本金和利息，如果發(fā)生違約，由發(fā)起人或擔(dān)保責(zé)任方賠償。
　　首先，資產(chǎn)證券化有利于減小改革阻力。混合所有制改革要解決的是產(chǎn)權(quán)明晰問題，并不是單純的占有權(quán)甚至所有權(quán)。因此將產(chǎn)權(quán)進(jìn)行層次劃分，適應(yīng)不同群體需求，可以最大程度減小改革阻力。例如，參與改革的一般性資本要求獲取的主要是收益權(quán)，資產(chǎn)證券化產(chǎn)生的穩(wěn)定收益可以滿足其要求；國有企業(yè)和地方政府要求通過占有權(quán)獲得資金，資產(chǎn)證券化的低成本融資可以提供流動(dòng)性，占有權(quán)得到貨幣化；原股東、部分社會(huì)資本、產(chǎn)業(yè)投資基金要求獲得國有資本的運(yùn)營權(quán)，可以通過組建SPV來實(shí)現(xiàn)。從產(chǎn)權(quán)明晰、權(quán)責(zé)明確角度來說，通過資產(chǎn)證券化推進(jìn)改革優(yōu)于目前備受推崇的PPP和BOT。
　　其次，資產(chǎn)證券化有利于降低和分散風(fēng)險(xiǎn)。一是避免國有資產(chǎn)流失的風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)化公開透明的發(fā)行和流通可以發(fā)現(xiàn)其真實(shí)價(jià)格；二是SPV的設(shè)立可以將發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)隔離；三是降低企業(yè)高杠桿率風(fēng)險(xiǎn)；四是各類機(jī)構(gòu)發(fā)揮各自競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，承擔(dān)各自功能，從各個(gè)環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與收益的匹配。但需要注意的是，只對(duì)存量資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)證券化，不設(shè)計(jì)復(fù)雜衍生品。
　　再次，以資產(chǎn)證券化為抓手有利于一系列改革推進(jìn)。一是真正實(shí)現(xiàn)"國退民進(jìn)”，資產(chǎn)證券化可以便捷實(shí)現(xiàn)大規(guī)模民資進(jìn)入。二是自下而上推動(dòng)政府行政職能轉(zhuǎn)變，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)化的運(yùn)作過程要求排除行政干預(yù)。三是有利于金融改革，優(yōu)化直接融資與間接融資比重。四是通過直接或間接購買資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品，可以使更廣泛民眾參與并受益。
　　通過資產(chǎn)證券化推進(jìn)混合所有制改革已具備一些條件。目前已開展的銀行信貸資產(chǎn)證券化、券商專項(xiàng)資產(chǎn)證券化、資產(chǎn)支持票據(jù)等積累了一些經(jīng)驗(yàn)，尤其是其中券商以地方融資平臺(tái)資產(chǎn)為支持開展的證券化，與混合所有制改革有關(guān)聯(lián)。但資產(chǎn)證券化總體規(guī)模還很小、流動(dòng)性差、審批限制過多，缺乏法律規(guī)章。證監(jiān)會(huì)日前提出,按照"用好增量、盤活存量”的要求，推動(dòng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展，盡快實(shí)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品到交易所上市，積極推動(dòng)企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展，加快完善取消資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)行政許可后的相關(guān)制度銜接和配套措施,更好支持我國以真實(shí)資產(chǎn)為基礎(chǔ)的資產(chǎn)證券化發(fā)展，豐富投融資渠道。預(yù)計(jì)相關(guān)政策落地指日可待。
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